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紫金天风期货研究所
观点小结
核心观点：中期美棉边际企稳 。国内处于基本面真空期 ，进入淡季下游边际转弱明显，盘面价格回归理性 ，窄幅波动 。
月差：中性 关注期权市场波动率及内外价差结构机会。
现货：中性 随着盘面价格回落 ，棉花现货交投尚可，现货销售基差重心抬升 。
进口棉：中性预计25/26年度上半年进口速度偏快 。5月进口利润缩窄的窗口内 ，预期进口放缓。
进口棉纱：中性偏空随着美金盘价格下跌 ，进口成本下降，存在即期进口利润 。前期部分订货到港 。
库存：中性偏空1）纺企原料库存补库 、棉纱成品累库；2）织厂原料补库 、坯布累库。淡季表达明显 。
新年度种植预期：中性偏多6月USDA报告 ，全球期初库存下降影响 ，2026/27年度全球棉花总供给小幅回落 。全球产量维持不变，贸易量略有下滑。全球消费量微增至2651万吨 ，期末库存小幅下调15.5万吨 ，整体影响中性偏多 。美棉产量无调整，期末随期初库存下调 。
全球终端消费：中性偏多美国服装及服装面料批发商库存小幅补库，但零售商去库为主（中性） ，我国棉纺出口东南亚及欧美日韩份额维持 ，关税影响较小（偏多）。出口市场拓展非洲、俄罗斯 、拉丁美洲等（偏多）。
宏观：中性 中美会晤把市场情绪拉至顶峰后，股期齐跌 。当前市场情绪缓和 ，重回品种基本面的概率较大 。
行情回顾
美棉从低估值顺畅回归
国内郑棉基本面偏强 ，跟随美棉为主
USDA新季报告产量维持
全球- 期初库存调减影响下期末库存下降
USDA6月报告显示，受期初库存下降影响 ，2026/27年度全球棉花总供给小幅回落。全球产量维持2527万吨不变 ，贸易量略有下滑 。全球消费量微增至2651万吨，主要来自于中国需求走强 。期末库存小幅下调15.5万吨 ，主要来自期初库存的减少。整体影响中性偏多 。
对于25/26年度 ，全球主要调增出口，消费小幅下调 ，期末库存调减 。
此次对于26/27年度的调整不大 ，基本维持5月报告的判断，主要利多的调整来自于25/26年度。
此前的两点看涨逻辑已经兑现完成
此前关注棉粮比，是此前看涨美棉最重要的驱动 。
棉农在1-2月份低迷的棉粮比背景下 ，完成了备粮 。当前棉豆比与棉玉米比已经回到历史中性水平。
当前仍值得关注的只剩下天气因素 。
关于厄尔尼诺
从历史数据看 ，厄尔尼诺现象大概率会导致美国得州气温下降 、降水增加，其中降水方面的影响更为明显 ，利于缓解得州土壤墒情 。在厄尔尼诺增强的背景下 ，弃耕率反而容易下降。
经测算，厄尔尼诺与美棉的产量及单产相关性并不大。因此 ，从厄尔尼诺直接去推导出美棉减产的结论是有待考证的 。
厄尔尼诺背景下 ，美棉呈现5次上涨，3次下跌 。但是其中还叠加了其他多重因素的共同作用。
当前海外种植平稳 ，更多关注东南亚
当前得州的旱情与厄尔尼诺关系不大 。后期反而可能因为厄尔尼诺而缓解旱情 。厄尔尼诺现象很可能很快就会出现（在2026年5月至7月有82%的可能性） ，并持续到2026至2027年北半球冬季（在2026年12月至2027年2月有96%的可能性）。
在厄尔尼诺背景下，当前东南亚 ，尤其是印度的高温低雨天气值得关注 。
美国 - 期末库存下调 ，影响中性偏多
USDA6月报告显示，美棉方面，2026/27年度期初库存与期末库存均下调4.4万吨左右 ，产量、消费量及贸易量预估维持不变 。
美棉产量预估维持289.6万吨 ，较2025/26年度减少13.4万吨。对于25/26年度的调整主要来自于出口上调，基于对中国进口前景的利好 。
当前弃耕率为24% ，随着5月下旬降水及时 ，预期弃耕率未来下降 。
美棉签约装运增长
截至2026年6月4日当周，2025/26美陆地棉周度签约4.7万吨 ，环比增加12% ，其中越南签约1.89万吨，巴基斯坦签约1.3万吨；
2026/27年度美陆地棉周度签约6.77万吨 ，其中越南4.1万吨；2025/26美陆地棉周度装运6.81万吨 ，环比增加12%，其中越南装运2.48万吨 ，巴基斯坦装运1.12万吨。
当周签约继续增长 ，以越南 、巴基斯坦为主，印度签约装运加速 。下年度签约亦增长，主要为越南 。装运维持高峰 ，越南 、巴基斯坦稳健。
巴西棉新季产量稳定 ，出口同期高位
CONAB6月发布2025/26年度谷物及油料作物第九轮产量预测。受巴伊亚州单产上调影响，棉花产量预估再度小幅上调至397.84万吨 。
USDA6月报维持了巴西新年度产量381万吨的预期 ，与美国的调整逻辑一致 ，都看好上一年度的出口，因此期初库存下调 ，期末库存则跟随调整 。
巴西5月原棉出口量为29.12万吨 ，环比下降21%，但处于同期高位。孟加拉国为第一大买家 ，占出口总量的21%；其次为巴基斯坦、土耳其 。
对国内棉花消费进行重估
对于新季 ，USDA6月维持5月给出的729万吨产量不变，但是上调了26/27年度中国消费 ，达到904万吨 ，非常乐观 。对于25/26年度的消费维持在880万吨附近，较为合理。
对于国内消费的重估成为三季度行情走势的重要支撑 。
内销：边际或抬升，但是总量仍处低位
从GDP增速 、消费者信心回升等多重指标看 ，2026年内销很可能出现小幅抬升 。
由于2025年内销整体非常低迷 ，低基数背景下，边际抬升会比较明显 ，但是总量可能依然相较于出口偏低。
2026年国内依然呈现的是结构性繁荣 ，AI相关产业集中的资源较多，而其他产业依然维持低迷 ，全面繁荣还需要漫长的过程 。
外销：4月出口数据回升
2026年1-4月棉纺织出口数据非常好 ，累积同比上涨了7.34%，4月出口数据同比继续上涨1.49% 。4月出口数据的良好恢复在极大程度上印证了消费旺盛的现状 ，但是也难掩以价换量的窘境。
1-4月我国出口美国棉纺织品累计同比上涨13.26% ，4月同比上涨48.74%；1-4月我国出口东盟棉纺织品累计同比下跌6.23%，主要由于3月出口数据滑坡 ，存在季节性因素 ，4月同比下滑缩窄至1% 。1-4月我国出口欧盟棉纺织品累计同比下跌1.3%，4月同比下滑9.33% 。
我国棉纺行业的出口格局已经悄然发生变化。
整体出口主流国家占比在边际下降，但是拉美与非洲出口占比明显上升 ，凸显出我国出口结构转型。
细分主流出口国家占比 ，出口美国占比稳中有升，出口欧盟 、东盟占比边际下滑 。原因是多方面的 ，也和自身国家经济发展水平挂钩 。
关于抛储
国储抛储可以分为三个阶段：①2004-2010年 ，为稳定市场，进行库存的轮换；②2012-2019 ，进行轮换+去库 ，去化了此前高价收购的1645万吨库存；③2020年起，国储库存处于低位后 ，进入常态化管理（进口补库+抛储） ，针对16500元/吨以上价格较快上涨的行情进行预判、调控。
当前已经进入成熟的国储管理阶段，更多是对过高价格的管控 。日常也存在轮储的需求 ，如果进行轮储 ，需关注内外价差结构变化 。
国储政策内外价差
收储：7个阶段内，有4次走扩，1次走缩 ，2次走平；也就是说收储大概率导致内外价差走扩 ，符合逻辑。
抛储：10个阶段内，有6次走缩 ，3次走扩 ，1次走平 。收储大概率导致内外走缩，符合逻辑 。
进入国储新平衡阶段 ，在盘面价差大于3000元/吨（收储价差大于800元/吨）会存在进口补充国储库的动力。（绝对值考虑80美分/磅以下）
内外价差的走缩行情在此前预期内落幕
内外价差走扩的背后
当前预计2026年的进口政策为89.4万吨配额内+加贸30万吨 。
但是由于外棉价格的快速上涨 ，进口利润压缩，阶段性棉花进口量未达预期 。而棉纱进口依旧处于高位。
随着美棉大幅回落 ，内外价差重回走扩通道 ，这个背后的强支撑就是国内下游需求超预期 。再次回归到走缩通道可能通过上述路径二实现 。
下游消费边际转淡
2025年9月以来表需尚好
2025.9-2026.5月平均表需消费在74.8万吨，5月当月消费预计在72万吨左右 ，表现尚可。
关注消费的可持续性 ，若全年维持良好的消费，年度消费或在890-920万吨。
数据来源：上海钢联 中国棉花信息网 紫金天风期货研究所
下游负荷：纱线开机小幅下降，但整体维持
截至6月12日 ，棉纱厂开机负荷为54.1% ，小幅回落 。织厂整体开机率在56.7%，虽然局部分化 ，边际下滑 ，但是整体开机维持 。
纺织产业链库存：坯布边际累库
截至6月12日，纺纱厂原料库存为33.8天 ，成品库存18.7天 ，棉纱库存累库。织布厂棉纱库存在10.3天，阶段行补库 ，织布厂全棉坯布成品库存29.5天 ，现货累积，淡季明显 。
轻纺城成交情况
轻纺城成交回落 ，但是依然超越去年同期水平 。
全棉坯布市场淡季延续 ，报价平稳，厂商协商走货。织厂在机订单稀少，部分厂家反映后续新增订单稀少 ，织厂积极寻单或来料加工 。小厂没有订单 ，常规品种上机增加，走货量减少 。织厂对于后市看淡 ，但是端午节依然维持开机 ，预计即使放假也只有1天左右。
棉纱：下游刚需走货，纺企现金流良好
郑棉弱势下跌过程中 ，纺企大多按需刚需补充棉花原料 ，点价盘增加 。纯棉纱整体交投清淡，下游织厂仅少量刚需拿货 ，成交难以放量 ，市场报价稳中走弱 、价格逐步下移；成交订单集中在32S 、40S规格，气流纺21 支行情小幅回暖 ，订单量有所回升；部分溯源订单出货稳定 ，少数优质品种走货顺畅 。
内地及新疆纺企即期现金流状况良好，当前内地纺企即期现金流在340元/吨左右，新疆纺企即期利润在725元/吨左右。
东南亚纱线情况
开机方面 ，越南、巴基斯坦开机维持、印度开机小幅回落 。
进口纱市场外盘方面 ，印度棉价因棉花进口关税暂免政策维持下跌，印度纱报价跟随回落 ，尤其是精梳品种降幅较大 ，纱厂新单不足；越南气流纺周尾小幅降价，其余品种价格相对坚挺 ，纱厂订单较充足 、船期持续紧张；巴基斯坦一线品牌货源偏紧 ，船期延续至8月中旬 。
进口棉纱：销售分化，订货转弱
国内进口纱销售情况有所分化。越南32支中支纱让利后成交小幅回暖 ，叠加越南气流纺集中到港 ，市场货源有所补充；印度20/21支持续让利走货，但低支气纺交投一般。此外 ，纯美棉配棉纱线需求亮眼 ，32支 、40支规格热销甚至出现断货现象 。
整体来看成交并未明显放量，到港货量稍多于去库货量，下游仅维持刚需采购 ，贸易商挺价意愿逐步减弱 ，订货意愿较低，对未来价格较为悲观
总结
供应端：
1、根据当前公检进度预计产量在770万吨左右 。
2 、进口已知配额内89.4加30 ，约为120万吨。
3 、1-4月进口棉纱累积达到70.61万吨 ，同比增加24万吨，增幅达到52% 。进口棉纱已经成为供应端最直接的补充 。
4、新季种植面积缩减幅度在5%以内 ，新季依然维持700万吨以上高产量。
需求端：
1 、虽然当前进入淡季 ，下游边际转弱，但是棉纱向棉布的库存传导依然顺畅 。新疆的纺织厂订单反馈依旧较好 。
2 、内销整体氛围是依然低迷。但是出口数据亮眼 ，背后对应的很可能是国内织造的竞争力抬升 ，带来消费中枢的整体抬升 。
未知与摇摆：
1、厄尔尼诺对印度棉花产量的影响尚不明朗 。
2 、抛储政策。
结论：供需双增，叠加当前价格中性区间 ，单边策略并不适宜 。建议关注期权市场波动率及内外价差结构变化 。
数据来源： 紫金天风期货研究所
作者：王琪瑶
从业资格证号：F03090212
交易咨询证号：Z0016781
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